外匯天眼：追尋外匯大師的足跡之一
黎巴銀行隸屬於巴黎巴集團，這是一家國際性銀行，在全球60多個國家設有分支機構。巴黎巴集團的總資產超過2690億美元。伯納德·奧佩蒂特是巴黎巴銀行全球股票衍生性 交易的主管，主要是從事股票選擇權與指數選擇權等衍生性產品的交易，涵蓋所有的主要市場以及一些新興市場，例如：巴西、阿根廷、墨西哥與大部分的東南亞國家，現在又增加了匈牙利、俄羅斯與波蘭。
“我們非常穩定地賺了不少錢！”
討論主題：
從下至上的分析
動態分析
“瑞士方法”：客觀與中性
風險與機率分析
其他的人在想些什麼
在交易或其他競爭性的場合，你隨時都必須瞭解情況為什麼是目前的狀態。價格為什麼是這個水準？今天的成交量為什麼偏低？為什麼某家銀行買進這家公司的股票？為什麼那家銀行賣出股票？為什麼公司的總經理買進額外的股票？如果你不了解周圍的情況，就不太可能知道局面的發展與其中的緣由。不論你認為明天的價格將變動或維持不變，如果不能掌握今天，就不可能瞭解明天。
“我經常提醒自己：‘我是否完全清楚自己的所作所為？我對於情況的掌握是否優於競爭對手？他為什麼採取這個行動？如果我買進，他為什麼賣出？他在想些什麼？’如果我不知道競爭對手的思路，就覺得渾身不對勁。這屬於反向思考。我絕對相信你應該與群眾背道而馳。可是，如何衡量群眾的共識，這確實有些困難。另一方面，群眾的共識也可能是對的，以美國市場最近的多頭行情來說，群眾的共識確實沒錯。”
“我必須瞭解對手的想法，以及我與他的想法差異究竟在哪里。答案可能很簡單。舉例來說，他們考慮的對象可能不是隱含價格波動率。如果我認為自己是買進偏低的隱含價格波動率，但對手的想法不是如此，那我就知道對方的行為動機，如果我仍然相信自己的看法沒錯，那就夠了。”
這類綜合性的思考程式也是風險管理的適當工具。如此可以確保你沒有疏忽任何的環節，完全知道自己為什麼建立某個交易部位。因此，下單之前，你應該掌握這類的資訊，清楚自己的預期是什麼。一旦部位建立之後，才能夠應對隨後的發展，才能夠斷然採取行動。
採用瑞士方法對待未平倉部位：客觀而中性
伯納德·奧佩蒂特對待未平倉部位的方法，我稱之為“瑞士方法”，因為他隨時都清楚自己必須把情緒拋到一邊，保持客觀而中性的立場。
每位交易者都知道，一旦部位建立之後，情況就完全不同了。從這個時候開始，一切都是真正的現實，不再是螢幕上閃爍的數據或帳面上的數字。期待將影響預期，情緒將干擾理智，客觀變為主觀。
部位開倉之後，就會開始尋找平倉的機會，結果將是獲利或損失。每種情況引發的情緒都不相同。舉例來說，如果部位發生損失，許多交易者期待情況會突然好轉，他們很恐懼，不願意接受損失的可能性。你有責任辨識這類的情緒，然後斷然割捨。你的決策必須建立在公司相關分析的客觀推理之上。
面對未平倉部位，務必留意自己的反應。如果沒有清晰的思路，可能會太早或太遲出場。處理未平倉部位的關鍵在於出場時機。當然，你有時候也會考慮加碼，但最關心的問題通常還是出場。在這種情況下，你必須保持開放的心態於客觀的立場來對待未平倉部位。
“智性上的誠實是關鍵所在。在思考上，每天都必須重新開始。你必須忘記部位的損失和成本。每天都是嶄新的一天。每天都是從頭玩起。今天之前的盈虧都已經埋單了，你又回到起跑線。帳戶中沒有預期的獲利和損失，每天早晨都是重新來過。”
“你必須對自己非常非常誠實。千萬不可欺騙自己。不論倉位承擔巨額的損失或累積重大的獲利，你都必須誠實面對自己。欺騙自己也是人們在市場上發生虧損的主要理由。我很樂意看到情況正是如此，否則我們就很難穩定獲利。”
如同伯納德·奧佩蒂特強調的，當你嘗試從客觀的角度評估未平倉股票時，情緒總是會產生干擾。
“對於一位優秀的交易員，如何控制‘心’的能力，其重要性遠超過如何運用‘腦’。情緒是最棘手的部分，即使一個部位可能讓你一敗塗地或賺進數百萬，你都必須保持完全客觀的立場。”
面對損失
面對帳面損失，交易員必定會承受重大的壓力與恐懼。
“承受壓力與恐懼，這是很重要的經驗，如此可以避免重蹈覆撤。恐懼是一種情緒，經常干擾判斷；同樣的道理，陶醉的心情也會影響判斷。你必須保持絕對中性的立場。”
所以，當你面臨損失時，不要排斥恐懼的經驗。可是，你必須善用這類的恐懼感，藉以防止未來的損失，千萬不要因為恐懼既有的損失而越陷越深。當你查閱新價格的時候，不應該擔心損失的程度，或期待情況可能好轉。
“面對新的價格，你必須問自己一個問題，假設你還沒有建立倉位，是否願意在這個價格買進？如果答案是否定的，那就應該賣出。你必須非常客觀地看待未平倉部位，如果你還沒有建立倉位，現在是否願意建立倉位？持有未平倉部位的過程中，新的資訊可能影響相關的預期。可是，你必須誠實面對自己。這是心態的問題。當倉位發生損失而出現新的消息，千萬不可以跟自己討價還價，欺騙自己情況已經發生變化，價格可能上漲。總之，跟自己打交道務必誠實，這是關鍵所在。”
如何處理獲利
如同期待的心理一樣，還有另一種情緒障礙往往造成不能客觀分析未平倉部位，交易員經常擔心未實現的獲利可能消失。
“‘迅速認賠而讓獲利部位繼續發展’，這種說法雖然有點陳詞濫調，但也是不變的真理。許多人都剛好背道而馳。大家都希望獲利，內部的規定也經常鼓勵這麼做。很多人都把未實現的獲利視為不存在。他們認為，獲利了結才代表真正的獲利，在此之前都是假的；認賠出場則相當於承認錯誤。”
同樣地，交易員必須拋除這種“必須獲利”的情結。反之，問題的癥結在於：建立倉位的根據是否正確。為了保持客觀的態度，伯納德·奧佩蒂特的考慮重點在於倉位的相關預期。
“如果預期中的事件沒有發生，我就出場。至於出場究竟是獲利還是虧損，完全不重要。一旦發現自己判斷的情節出現錯誤，立即出場。還有另一種類似而比較容易處理的情況，如果我預期發生的時期都已經發生，也應該獲利了結。這兩種情況都相對容易應付，但事態的發展介於兩個極端之間，那就比較麻煩了。”
必須以客觀的心態處理未平倉部位，這就是伯納德·奧佩蒂特強調的重點。這意味著你必須專心留意某些癥結而忽略另一些問題。
你必須留意的重點是：
預期的情況是否已經發生？
面對目前的價格，你想買進還是放空？
建立倉位當初所預期的行情發展，目前的實現機率是否仍然相同？
你必須忽略：
倉位目前已經承擔多少損失？
倉位目前已經累積多少獲利？
建立倉位的成本。
期待行情可能朝有利的方向發展。
交易：藝術與科學
我想科學訓練是一項正數，雖然有時候也會造成妨礙，因為金融市場並不存在諸如物理與數學之類的真理。
可是，就思考的邏輯結構來說，科學訓練還是有正面的助益。科學家必須誠實對待自己。這個領域內沒於打混仗的餘地。如果某個試驗的結果不行，那就是不行，不能打馬虎眼。事實就是事實，不能憑空捏造。
可是，縱使儘量客觀，但交易畢竟不是機械性的行為，其中存在相當大的技巧發揮空間。瑞士人擅長於製造漂亮的手錶，不是嗎？
“交易的藝術成分遠遠超過科學。當交易員擬定一項決策，他絕對不可能完全瞭解該項決策背後的每項立論根據。你必須日夜思考行情的可能發展與交易的對策，但到達某個節骨眼上，就必須扣動扳機。擬定交易決策之前，你可能考慮千百種細節，如果我提出一個問題：‘你為什麼買進這個而賣出那個？’你恐怕沒有辦法說出個所以然來。當然，你可以提出一些理由，但絕對不是完整的答案。你的決策可能是來自於最近三天的綜合思考，所以要花三天的時間才解釋得清楚。許多因素都存在於潛意識的層面。你不確定哪項因素促使你扣動扳機。從這個角度來說，藝術的成分超過科學，因為你沒有辦法充分說明行為的動機。選擇權交易涉及許多科學成分，必須同時具備科學的訓練與藝術的修養。這也是為什麼很難找到優秀的衍生性產品交易員的原因。”
頂尖交易員通常厭惡風險
受到媒體與一些醜聞的影響，一般大眾認為交易員喜愛承擔風險，樂於投機與賭 博。可是本書採訪的每一位交易員都不承認自己偏愛風險。
“我非常厭惡風險。如果有機會的話，我寧可賺取穩定的10，000美元，絕對不會考慮成功機率l0％的100,000美元報酬。就經濟學的術語來說，我個人的效用函數明顯向原點凹。”
所謂的交易風險，當然是指價格波動率而言。談論價格波動率勢必涉及機率的概念。根據某特定股票的歷史價格波動率，我們可以估計該股票到達某目標價位的發生機率。因此，風險、價格波動率與機率局於不可分割的觀念。優秀的交易員會等待勝算最高的機會——換言之，有利走勢發生的機率最高而不利走勢發生的機率最低。另外，不同於業餘的交易者．優秀的專業交易員瞭解一點，風險與報酬之間並不必然維持正向的線性關係。某些情況下．你可以發現風險極低而報酬極高的交易機會。
重點是你必須從理性的角度處理風險，而且還要一些想像力。優秀的交易員知道如何與何時承擔風險，也清楚如何與何時避開風險。有些風險你必須承擔，有些風險你不可以承擔。關鍵在於如何區別這兩者。你不需承擔重大的風險，就足以贏取重大的獲利。許多交易機會蘊含著可觀的獲利，但風險並不持別高。研究相關的市場行情與交易對象，或許必須花費大量的時間與精力，但實際投入的資金未必承擔太大的風險。
“有一個關於經濟學家的故事。這位經濟學家與朋友在紐約的街上走著，他的朋友看到人行道上有一張百元大鈔，於是指著鈔票說：‘教授，有一張百元大鈔！’經濟學教授冷漠地回答：‘不可能，如果真是百元大鈔，早就被入揀走了。’可是，我認為有許多低風險的賺錢機會。”
分析風險與機率
對於一個部位，伯納德·奧佩蒂特如何分析風險與機率呢？ “雖然我知道部位發生特定的損失之後就會出場，但我還是認為投入的全部資金都完全承擔風險。另外，我也會考慮部位某個獲利百分率的發生機率，然後評估我所承擔的對應風險。我會考慮可能結果的機率分析，例如：採取某項行動可能有50％的機率如何發展，或不採取行動可能有50％的機率如何發展，或50％的小賠對應50％的大賺。你必須瞭解最後結果的機率分配概況。”
分析一筆交易的可行性，伯納德·奧佩蒂特把所有投入資金視為風險資本。他知道部位頂多只會發生特定程度的損失(例如：15％)，即使最大的損失設定為15％．他還是認為整體投入資金都全部承擔風險。然後，從這個角度評估各種可能結果的機率分配，分析對應的報酬潛能。惟有通過機率分配的架構，才能掌握報酬的概念。
舉例來說，如果建立某個選擇權部位，起始價值為10，000美元．風險資本就視為10，000美元。為了評估風險／報酬比率，伯納德·奧佩蒂待分析部位最後結果的機率分配。如此可以瞭解相關風險提供的報酬潛能。(從數學角度來說，把發生機率視為權數而匯總各種可能結果，然後比較這個報酬期望值與風險。)
最佳分散組合
資金管理
風險分析與管理的工作，不僅僅局限在價格波動率與機率上還包括資金管理。
“你必須設定嚴謹的資金管理制度。絕對不允許自己越陷越深。你可以採用某種最大連續損失的規定，或設定某個風險值。你也可以採用某種操作法則，例如：‘損失不可超過某個限度’。你必須具備這類的心理規範，任何時候都不可以承擔設定範圍之外的風險。你必須確定自己不會被三震出局，這點很重要。情況很容易失控，必須有明確的規範。”
設計資金管理的制度，你可以考慮下麵幾點：
任何單筆交易中, 我能夠承擔的最大風險金額是多少？換言之，每筆交易最多能夠承擔多少損失？請注意，一系列的交易可能連續發生損失，為了保留交易實力，每筆交易我最多能夠允許多少金額的損失？
一旦交易部位建立之後,我最多準備承擔多大百分比的損失？某些人利用‘風險值’(value at risk)的觀念擬定這項決策，這是根據所有末平倉部位可能結果的機率分配而計算的數值，代表部位承擔的風險總金額。
分散的投資組合
分散投資是風險控制與資金管理的相關議題。
一般而言，在特定的風險水準下，通過分散投資可以提高報酬率。從另一個角度來說，對於特定的期望報酬率，如果不進行分散投資，你將承擔較高的風險。如果比較l000個部位與10個部位，分散投資的效益就非常有限了。如果由1個部位分散為10個部位，效益非常明顯．但由10個部位分散為100個部位，應該不會有太大的額外效益。分散投資存在一個最佳的水準，超過這個水準之後將帶來反效果。
伯納槐·奧佩蒂持雖然相信分散投資的效益，但也不主張過度的分散。分散投資是提高風險／報酬比率的有效方法。可是，如果投資組合的部位太過於分散，你可能照顧不過來，反而提高損失的可能性。採取分散投資的策略，必須記住：
如果個別部位都承擔相同的市場風險，就不能提供分散投資的效益。
個別部位的規模必須類似。如果九個部位的規模都是10美元，第十個部位的規模為10,000美元，這類的分散投資沒有太大的意義。
個別部位的價格波動率應該類似。讓我們考慮10，000美元的三個月期英鎊存款期貨契約與10,000美元的長期公債部位，兩者顯然不可相提並論。
頂尖交易員的特質
對於金融交易的熱忱
關於頂尖交易員的特質，伯納德·奧佩蒂特首先指出交易員需要對於金融市場充滿熱忱。
“首先，他必須對於相關市場充滿興趣，希望瞭解其中的一切。這是大多數交易員欠缺的特質。一般人認為金融市場非常枯燥無味。即使他們認為交易很刺 激、很有趣，但經過一段時間之後就厭煩了，因為交易涉及太多的研究與分析，需要耗費很多時間，你必須瞭解市場為什麼出現這種行情，你必須判斷誰買進而誰賣出，他們的動機何在。無時無刻追求這些問題的答案，必須具備非凡的耐心、精力與欲望。”
“最重要而最經常欠缺的特質是對於市場的熱忱態度與執著精神。大多數的人都‘一心數用’，一方面從事交易，一方面想著其他的事，盤算如何花錢享樂。”
市場的熱忱來自於交易的動機。奧佩蒂特接著討論動機問題。
“你必須有學習的自然欲望，想要成功，希望賺錢。這方面的衝動必須來自於本身，而不是你的老闆和客戶。這種欲望與熱忱必須原來就存在，不能強求，不能假裝。”
奧佩蒂特認為，欠缺動機經常造成失敗。不少頂尖的交易員都相信這套理論。
“在相當大的程度內，人們之所以失敗是因為他們希望失敗。基於某種理由，他們希望懲罰自己。在潛意識裏，很多人不希望獲勝。我不認為他們自己知道這點。他們往往把失敗歸咎於運氣不佳，但實際上是態度的問題，完全與運氣無關。”
勇氣
奧佩蒂特認為，勇氣是頂尖交易員的第二項心理素質。
“必須有相當大的勇氣才能夠承認自己錯誤。必須有相當大的勇氣才能夠面對自己的損失，不會怨天尤人。必須有相當大的勇氣才能自行承擔錯誤的責任。”
面對損失，交易員經常不能坦然接受。他們不相信這一切是因為自己的錯誤，總是希望把責任歸咎於老天爺或其他的人。在《雪山盟》一書中，海明威回憶他如何失手而沒有打中獵物。他可以責怪嚮導驚動獵物，但他沒有這麼做。相反，他認為“如果你還有一點本事的話，任何差錯都是你本身的問題。”頂尖的交易員一定對自己負責。另外，一位頂尖的交易員也有安然扮演少數分子的勇氣。
“持有一種與大多數人不同的看法，這也需要勇氣，可是，你的看法與群眾不同，並不代表你一定能夠賺錢。不過，如果你能夠脫離群眾而堅持自己的看法，這是很重要的特質。某些情況下，這代表勝負的關鍵，讓你掌握絕佳的機會。最佳的交易機會必定無法獲得普遍的認同。其他人可能認為你很愚蠢，但你必須對自己有信心，而且對自己說：‘這就是我想做的，我相信自己的看法。’當我達成一個非常難以讓其他人認同的結論，完全違反傳統的看法，這種過程代表非凡的曆練。我知道自己的看法 正確，斷然根據這種看法建立部位，然後我成功了。這種曆練可以讓你相信自己，讓自己知道你可以看到別人所不能看到的事物。”
許多交易者欠缺這方面的勇氣。每當某些權威性的投資通訊提出不同的看法，他們的信心就開始動搖。看到報紙上的某篇報導，他們忽然拋棄先前的所有研究結論。哲學家威廉·詹姆斯的一段話或許可以鼓舞一些勇氣。他在《實用主義》一書中寫道：“當一套新理論出現的時候，最初被批評為荒謬，然後逐漸被接受，但仍然被視為明顯而不重要的理論；最後，人們體會到它的重要性，連那些原來的反對者都宣稱自己是這套理論的創始人。”
優秀交易員必須相信自己的能力。他們花費無數的時間發展交易系統，研究交易的對象，一旦建立部位之後，他們專注於自己建立部位的理由。如果他們聽到謠言而提早結束部位，這相當於沒有進行任何的研究或發展任何的系統。他們可以採用一套追隨謠言的系統。
許多交易者在潛意識裏就準備讓媒體的評論來決定他們的部位，因為這可以把責任轉嫁給別人。任何損失都是媒體的錯，獲利當然是歸功於自己的交易技巧。把別人的主意擺在自己的看法之前，這往往也是為了逃避責任。這經常是因為自信不足，尤其是在連續損失之後。為了解決這方面的問題，首先必須讓自己獨 立承擔所有的盈虧責任。你必須發展一套自己有信心的系統。惟有經過測試，發現它確實有效，你才能對系統產生信心。如果系統的操縱績效不理想，就應該設法改善或放棄。
接下來，伯納德·奧佩蒂特又提出金融交易領域內所需要的另一種勇氣，但運用的機會希望不要太多。
“必要的情況下，你需要有勇氣投下龐大的賭注，因為這可能代表一種轉捩點，你知道這是一個不容錯失的機會。總之，某種機會一旦出現，你必須投下龐大的賭注，這需要勇氣。”
開放的心胸
奧佩蒂特認為：“開放的心胸代表一切。”這是交易成功的第三個關鍵特質。他舉了一個例子。
“1987年大崩 盤之後，我正在紐約從事選擇權的交易。當時，我沒打算建立單純的方向性部位，而考慮履約價格之間的套利交易。舉例來說，11月份與12月份到期的選擇權價格幾乎完全相同。套利交易的機會非常多，實在令人覺得意外。任何不忙著補繳保證金而還具有資金實力的人，幾乎都完全專注於方向性部位，或針對價格波動率操縱。在這個案例中，我沒有追隨群眾，這就是我所謂的開放心胸與中性立場。當然，前述的套利機會現在已經不容易發生了，因為電腦的運用太普遍。”
這屬於套利的機會，因為不同履約價格選擇權的價格相同，但根本資產不同，選擇權價格最後必須拉開。
“研究金融市場的發展史或一般歷史，可以培養開放的心胸。觀察各種事物，某些事物之間變得比較不相關，另一些事物變得更相關。”
很少人會把歷史研究列為交易成功的必要修養。可是，如果我們深入思考，還是能夠體會其中的道理。奧佩蒂特舉例說明許多頂尖交易員的不同操縱層次。市面上有一些歷史相關書籍，另外，還有一些十九世紀的企業經濟發展史，這些大學參考書或許能夠引起你的興趣，它們大多討論目前重要產業的早期發展，例如化工產業。這些書中提供許多精彩的內容，說明某些產業、某些地區與某些國家何以興盛與衰敗的理由，解釋變動的原因與變動的過程。
停損出場
如同交易新手一樣，伯納德·奧佩蒂特進行一些“如果……就……”的情節分析；換言之，如果某種情況發生，他怎麼反應，如果另一種情況發生，又怎麼反應。這類的計畫涉及明智的停損。
“建立一筆交易之前，我會決定各種情況的反應對策。這往往涉及停損的設定，但我一律採用心理停損，絕對不會實際設定停損。我知道場內交易員最擅長的技巧就是觸發客戶的停損。我又時候也會設定目標價位，但不經常這麼做。”
伯納德·奧佩蒂特提到，場內交易員經常故意觸發停損，賺取輕鬆的利潤。每個人都知道交易大眾可能在哪些價位設定停損——整數價位，例如10。假定某支股票的報價是11－13；換言之，買進價11賣出價格為13。這個報價代表造市者願意在11買進，在13賣出；反之，一般交易大眾願意在11賣出，在13買進。這種情況下，一般交易大眾很可能把停損賣單設定在10，造市者也很容易估計這類的停損價位。因此，造市者可以把價格壓低到10-13，吃掉價位10的停損賣單，然後在13賣出。這也是為什麼伯納德·奧佩蒂特不願意實際設定停損的理由。
“在某些市場中，設定停損是很好的習慣，尤其是流動性高的市場。當然，設定停損也可能因為行情反覆而受害。最重要的原則是‘不要欺騙自己’。保持開放的態度，隨時可以改變主意，這方面的彈性很重要。不要讓累積的獲利或損失影響你的判斷能力。另外，承認自己犯錯的能力也很重要。停損很有用，可以迫使你產生自律精神。”
換言之，如果沒有實際設定停損，你必須有足夠的自律精神，在必要的情況下斷然停損出場。你必須誠實面對自己，進行客觀的分析，評估自己是否應該出場。
交易戰術
追蹤關鍵玩家的活動，掌握公司事件的內涵。
哪些人與哪些因數可能影響股票價格？如何影響？動機何在？
隨著時間架構與根本證券的不同，你必須調整分析方法。
務必考慮其他市場參與者正在想些什麼。
瑞士方法：不帶情緒地對待交易對象——客觀與中性。
損失：每天都是由零損失開始。
損失：誠實對待自己，否則就必須開支票給伯納德·奧佩蒂特先生！
損失：你是否願意在今天的價格建立部位。
損失：感受恐懼的壓力，避免重蹈覆撤。
客觀並不代表交易沒有藝術的成分。
你不需要承擔重大的風險，就足以贏取重大的獲利。
風險與報酬的關係如何？
對於任何一筆交易，設定最大的損失金額。
分散投資，但分散的程度不可以超過自己的管理能力。
頂尖的交易員必定對自己負責。
頂尖的交易員有勇氣認賠，承認自己錯誤。
具備遠離群眾的勇氣，如果你的判斷正確，可以提升自我信心。
採用心理的而不是實際的停損。
